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一、核心观点及逻辑

（一）市场表现

中东局势仍具有不确定性。特朗普表示，美国目前正与伊朗进行“深度谈判”。如果外交努力失败，美国将重启“强有力的军事行动”。油价本周小幅回落，美元指数、美债收益率维持高位，贵金属承压下行。周四晚间美联储7月加息落空，美元指数和美债收益率回落，贵金属小幅反弹。金银比价向上修复至62附近，处于较低水平。

（二）核心逻辑

短期市场关注重点转向宏观政策，流动性收紧预期较强，美元指数和美债收益率维持高位，贵金属或低位震荡为主。需重点跟踪中东局势与美国经济数据。长期来看，黄金多配价值依然存在，一方面全球政治经济秩序重构仍在持续，另一方面市场对美国财政可持续性担忧仍在加剧，叠加全球央行持续增加黄金，黄金的长期上行趋势不变。针对白银而言，其价格对利率变动更加敏感，在当前流动性收紧预期持续升温的背景下，预计白银表现或弱于黄金，金银比价或继续修正。

（三）交易策略

策略推荐：短期维持震荡偏空思路

风险提示：宏观经济、货币政策及地缘局势超预期等

二、影响因素分析

1、地缘政治就局势仍表现紧张

当前美伊临时停火备忘录彻底破裂，双方陷入持续高强度直接军事对抗，核设施、霍尔木兹海峡航运、中东美军基地三大矛盾集中爆发，外交谈判完全停滞，局势处于全面冲突升级高危临界点。

7月27日美国总统特朗普表示，美国目前正与伊朗进行“深度谈判”。如果外交努力失败，美国将重启“强有力的军事行动”。特朗普称，已于7月24日暂缓美军对伊朗的既定打击计划，以此为外交谈判留出空间。但强调留给伊朗达成突破的外交时间窗口“非常短暂”。

当前美伊博弈陷入消耗状态，双方均采取“极限施压、对等报复”策略：美国依靠海空优势持续空袭、海上封锁削弱伊朗；伊朗依托导弹体系与地区代理人分散美方兵力、抬高美方战争成本。短期（1-2 个月）局势大幅降温可能性极低，两大高危引爆点持续存在：一是美军落实威胁打击镐山核设施；二是伊朗针对美方民用设施打击实施大规模报复，任意一种情况都将推动冲突彻底失控、演变为大规模地区战争。

2、美国经济仍具有韧性

美国6月制造业PMI较前月下降0.7点至53.3，低于预期的53.9，但仍接近四年来高位。这是该行业自2022年以来持续时间最长的一轮扩张。美国制造业6月连续第六个月保持扩张，受战争影响一度飙升的投入成本压力有所缓解。新订单指数56，前值56.8，增速有所放缓，但依然保持稳健；生产指数则降至六个月低点。6月原材料支付价格上涨速度明显放缓，ISM价格支付指数大幅下降9.1点至73，预期77.5，为2022年7月以来最大单月降幅。此前，美国与伊朗达成一项临时协议，推动油价大幅下跌，从而缓解了成本压力。

就业方面，美国6月非农就业人数录得5.7万人，远低于低于市场预期的11万人，亦远低于5月修正后的12.9万人（初值为17.2万人）。6月失业率意外从4.3%降至4.2%，为2025年6月以来最低水平。分行业来看，休闲和酒店业成为6月就业报告的最大拖累项，就业人数减少6.1万人，创下2020年以来最大单月降幅。医疗健康与社会援助行业合计新增近4.7万个岗位，继续发挥压舱石作用。此外，6月失业率由5月的4.3%降至4.2%。不过，这一下降主要是由于部分失业人员停止寻找工作，劳动力参与率下降，不再被统计为失业人口，而非就业市场出现显著改善。数据公布后，市场迅速重新定价美联储政策路径。短期利率期货大幅上涨，市场对美联储加息的押注明显收缩，加息时点预期从此前的10月推迟至12月。

通胀方面，美国6月CPI指数环比下降0.4%，优于经济学家预期的0.2%降幅；同比增长3.5%，相比5月的4.2%同比增速大幅回落，也低于预期3.8%。受美伊停战、油价走低的影响，美国6月物价较5月出现实际下降，这是美国两年来首次出现CPI指数环比下跌。核心CPI指数和5月环比持平。这也让美国时隔5年，再次出现核心CPI未环比上涨的月份。除了油价在6月回落外，当月美国通胀放缓的分布情况较为广泛。服装、二手车、汽车保险和医疗服务价格都出现环比下降。住房成本的环比涨幅也创下2021年以来的最小。

美国6月PPI环比下跌0.3%，为2020年4月以来最大单月跌幅，同比涨幅收窄至5.5%，大幅低于市场预期的6.2%。6月数据全面低于预期，进一步印证通胀压力正在消退。继CPI数据意外走软之后，PPI数据再度确认能源价格回落是当前通胀降温的核心驱动力，市场随即下调对美联储7月加息的预期。通胀回落速度快于预期，暂时压低了美联储加息的可能性，但如若中东紧张局势升级，美国通胀压力可能会复现。

3、美联储7月利率决议符合市场预期

7月29日，在新任美联储主席沃什上任以来的第二次议息会议结束后，美联储宣布，继续维持联邦基金利率在3.5%至3.75%的区间不变。但在这项利率决定的12票表决中，有9名美联储官员赞成，多达3人投反对票，并主张加息25个基点。这是10年来首次有3名美联储决策者，在利率政策方向上表示明确反对。

美联储此次发布的会后声明，与前一次6月17日发布的声明内容几乎完全一致。声明强调，尽管中东冲突等因素带来的不确定性较高，美国经济活动依然以稳健的速度扩张；就业增长与劳动力规模保持同步，失业率变化很小。

自沃什5月份接任美联储主席以来，虽然反复誓称将抗击通胀，但他一直拒绝对美联储下一步的政策路径释放前瞻信号。这一姿态引发了美联储内外的批评。在迄今为止沃什主持的两次议息会议中，美联储公布的声明非常简略。沃什延续了偏鹰派声调，表示在必要而且适宜的情况下，美联储将毫不犹豫地采取行动。外界期待美联储采取行动来缓解通胀压力的紧迫性，但美联储并不具备能迅速降低通胀的“魔力”。

从市场动向来看，美国债市作出明显反应。对政策利率预期较为敏感的美国2年期国债收益率走低，但与通胀预期更相关的美国长期国债收益率有所攀升。其中美国30年期国债收益率大幅波动，单日上行10个基点至5.20%，创下2007年以来的新高。

芝商所的美联储观察工具显示，市场预计9月加息25个基点的概率达到60%左右。在今年余下的时间中，加息一次的可能性是40%，加息两次共计50个基点的可能性为30%。当前通胀的主要因素，无论是短期的能源通胀，还是长期AI相关的信息设备和金融服务通胀，都有必要进一步观察其持续性和传导性。

往前看，虽然市场预防式加息概率上升，但基准情形仍然是2026年下半年维持利率不变，下半年大概率看到加息预期的不断后移但能源和服务通胀制约下，也难以向下大幅修正。考虑到就业市场后续或有所降温，而油价回落、关税影响消退、住房和工资增速维持低位有助于压低通胀，9月前将维持利率不变，基准情形为2026年下半年不加息，至明年底可能累计加息2次。

针对美元指数而言，货币政策维持偏紧预期支撑美元上行；但仍需考虑到，随着高油价对经济负面冲击不断显现，预计美元上行压力也较高，或呈现出区间震荡格局。从长期来看，美元的强势难以持续。全球去美元化趋势的深化、各国央行持续减持美元资产、美国财政赤字高企等因素，都在逐步削弱美元的长期信用。尤其是全球央行持续增持黄金、减持美元储备的行为，进一步凸显了黄金作为“终极安全资产”的地位，也为黄金的中长期上涨提供了重要支撑。

4、黄金需求强劲

全球央行持续购金，是近年来支撑黄金中长期走势的核心逻辑之一，这一趋势在2026年依然得到延续，尤其是中国央行的持续增持，为黄金市场提供了坚实的需求支撑。国家外汇局发布数据显示，截至6月末，我国外汇储备规模为34163亿美元，环比下降260亿美元，降幅为0.75%。我国黄金储备规模达7544万盎司，环比增加48万盎司，为连续第20个月增加。

央行购金对黄金市场的影响，主要体现在两个方面：一是提供了稳定的需求支撑，央行购金属于“非价格弹性需求”，无论金价高低，都会根据自身战略需求进行增持，这种持续的买入行为，为金价构建了坚实的底部，避免金价出现趋势性下跌；二是央行的持续增持，本质上是对黄金作为“终极安全资产”地位的认可，也进一步推动了全球去美元化趋势，为黄金的中长期上涨奠定了基础。需要注意的是，个别央行的短期减持可能会引发黄金市场的小幅波动，但从整体来看，全球央行购金的长期趋势并未改变，这种战略层面的需求，将持续支撑黄金的中长期走势。

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姓名：从姗姗  贵金属分析师

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