观点：

一、生产端超预期回落，外需拖累明显。10月份，全国规模以上工业增加值同比增长4.9%。分三大门类看，采矿业增加值同比增长4.5%，制造业增长4.9%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长5.4%。装备制造业增加值同比增长8%，高技术制造业增加值增长7.2%，增速分别快于全部规模以上工业3.1和2.3个百分点。装备制造业及高技术制造业持续对工业生产起到支撑。受贸易冲突再起的影响，10月份我国出口交货值同比下降2.1%,较9月份回落5.9个百分点，外需走弱拖累工业生产。分产品看，集成电路、新能源汽车、工业机器人等产品产量同比分别增长17.7%、19.3%、17.9%，维持高增速；新质生产力相关产业表现依旧强势。当地时间10月25日至10月26日，中美双方在吉隆坡举行会谈，双方就多项问题达成协议，其中包括美方取消10%芬太尼关税，并延长暂停24%对等关税时间1年；此外，美方暂停出口管制50%穿透性规则，中方也暂停稀土出口管制措施。至此，美国对华关税由此前的接近40%降至30%附近，后续外需拖累预计有所减弱。从四中全会对十五五规划建议看，十五五期间将实现科技自立自强水平大幅提高，后续政策着力点仍将集中在人工智能领域。

图1 规模以上工业增加值同比

资料来源：Wind，瑞达期货研究院

图2 三大门类工业增加值同比

资料来源：Wind，瑞达期货研究院

二、投资端集体回落，地产景气显疲弱。1-10月份，全国固定资产投资（不含农户）408914亿元，同比下降1.7%；扣除房地产开发投资，全国固定资产投资增长1.7%，增速均较上月明显回落。基础设施投资同比下降0.1%（上月增长1.1%），制造业投资增长2.7%（4%），房地产开发投资下降14.7%（-13.9%），基建、制造业稳连续多月下降，地产景气度依旧疲软。受到反内卷政策影响，部分传统行业投资增速预计承压，但对于高技术产业而言影响预计有限，更有可能出现资源向高技术制造业倾斜的情况，但由于传统产业整体占比仍较大，制造业投资仍有阶段性承压的可能。政策性工具投放存在时滞，基建增速有望探底回升。10月份各基建相关行业均较上月走弱，铁路仍是基建主导，而道路和公共设施成为较大拖累。10月末发改委表示，新设的5000亿政策性金融工具已全部投放完毕，但由于资金投放后到形成实物工作量仍需一定时间，因此，短期内效果并未显现。此外，随着地方政府化债进入关键阶段，也对专项债的使用产生挤占，同样拖累基建投资增速下行。后续随着5000亿政策性金融工具发挥作用，基建增速有望触底。

图3 投资端地产拖累明显

资料来源：Wind，瑞达期货研究院

图4 制造业投资细分项

资料来源：Wind，瑞达期货研究院

图5 基建投资细分项

资料来源：Wind，瑞达期货研究院

地产需求继续回落。全国房地产开发投资同比下降14.7%，施工、新开工、竣工面积为-9.4%（-9.4%）、-19.8%（-18.9%）、-16.9%（-15.3%），各类指标持续转弱。70城二手房价环比连续7个月下降，300城土地市场成交面积同比也在负数区间运行。全国商品房销售面积同比下降6.8%，商品房销售额下降9.6%，降幅分别走阔1.3和1.7个百分点，进而影响房企到位资金，9月房企到位资金同比下降9.7%，较上月进一步下滑1.3个百分点。当前，房地产市场受制于结构性因素，整体投资与购买需求偏弱，在人口红利逐步消失及土地财政面临困境的背景下，房地产情况难言改善。

图6 商品房销售面积低位运行

资料来源：Wind，瑞达期货研究院

图7 地产新开工、竣工和施工累计同比

资料来源：Wind，瑞达期货研究院

图8 房地产投资结构弱（资金来源累计同比）

资料来源：Wind，瑞达期货研究院

三、以旧换新商品消费力度减弱，中秋国庆双节合并提振服务消费。10月份，社会消费品零售总额同比增长2.9。其中商品零售增速放缓是主要拖累，受到旧换新政策效果减弱以及2024年四季度高基数影响，部分相关行业社零增速明显放缓，10月限额以上单位家具类、家用电器和音像器材类、文化办公用品类、通讯器材类商品零售额分别增长9.6%、-14.6%、13.5%、23.2%。服务零售保持增长态势，1-10月累计同比增速达5.3%，较上月加快0.1%。由于今年中秋国庆假期合并，工作日减少推动出行旅游等服务消费，10月份餐饮收入较9月大幅回升2.9个百分点至3.8%。整体来看，由于耐用品消费具有一定周期性，以旧换新此前已提前透支了部分商品消费需求，因此，后续消费动能将有所减弱。展望后市，“十五五”规划建议稿指出将政策重心由“恢复性消费”转向“升级型消费”，在供需两端同时着力，增强消费意愿，培育新型消费增长点。在政策导向高质量消费的背景下，后续居民消费或由基础的商品消费转向注重体验的服务型消费。

就业方面，全国城镇调查失业率为5.1%，此前受到季节性因素带来的摩擦性失业影响，失业率短暂攀升，但随着毕业季过去，短期的劳动供应压力暂缓，失业率已连续两个月下降。此外，随着产业升级转型的逐步推进，政策逐步将经济引导至新质生产力，劳动力市场结构性失衡料将修复。

图9 社会消费品零售额同比

资料来源：Wind，瑞达期货研究院

图10 社会消费品零售额增速分类型

资料来源：Wind，瑞达期货研究院

图11 城镇失业率同比

资料来源：Wind，瑞达期货研究院

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研究员：廖宏斌

期货从业资格号F3082507  

期货投资咨询从业证书号Z0020723

数据来源： https://mp.weixin.qq.com/s/9VtqOGrnC7Bakewzx94Bzg

研报来源： https://www.rdqh.com/content/index/17

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