1、供应端：印尼全年镍矿配额总量锁定在2.6—2.7亿吨、同比降幅超 30%的背景下，矿紧格局至少在上半年难以缓解。硫磺端若中东局势无实质缓和，湿法冶炼成本高企的困境亦将持续，印尼湿法项目减产信号已从预期走向现实。此外，全球最大镍矿WBN即将在5月中旬配额用尽后，转入“维护与保养”状态，届时也将直接冲击园区 HPAL 项目的原料供应，进一步加剧MHP 供应收紧态势。2、需求端：五一后钢厂补库需求有望释放，不锈钢盘面走强后利润修复也提振了原料采购底气。新能源领域晨曦镍钴项目进入调试阶段，但整体需求端短期难言强劲，三元电池份额持续被磷酸铁锂挤压，不锈钢终端取决于房地产与基建的恢复弹性，目前尚未看到明确趋势性拐点。3、观点：短期供需格局紧平衡的依旧能为盘面提供强力支撑，但上行空间受制于库存去化节奏和需求跟进速度，5 月在供应端扰动持续发酵的背景下，沪镍盘面预计维持高位震荡偏强格局，主力合约运行区间在 145,000~155,000 元/吨，节后资金回流动向和库存消化节奏将对盘面走势产生重要方向性指引。4、操作建议：前期低位多单可部分止盈锁定利润，底仓继续持有以捕捉中期供应收紧驱动的上行趋势。新入场投资者建议重点关注145,000 元/吨支撑区域附近轻仓试多的机会，同时若155,000元/吨上方阻力较强，冲高过程中需警惕获利盘集中兑现引发的回调风险，临近区间上沿建议分批止盈，若价格快速跌破145,000 元/吨关键支撑位，需要重新评估市场交易逻辑。

徽商期货研究所

徽商期货-沪镍：印尼政策驱动多头行情，高位震荡偏强

2026 年 5 月份，国内钢材市场核心逻辑是“供需矛盾加剧、成本支撑松动、品种分化凸显”。供应端，铁水产量维持高位，钢材供应充足；需求端，五一后需求边际转弱，内需季节性回落，出口成为重要支撑，热卷表现强于螺纹；库存端，去库放缓临近拐点，大概率转入累库；成本端，有支撑但弹性不足，趋于松动，钢厂现实利润收缩；宏观层面，国内经济支撑有力，国际扰动逐步缓解。综合来看，5 月份钢材期货价格将面临一定承压，难以上涨，整体呈现“上有顶、下有底、波动收敛”的震荡偏弱态势，品种分化带来的结构性机会值得关注。操作上，建议以弱势震荡思路为主，同时布局卷螺差扩大的策略，严格做好风险控制。密切关注库存、需求及原料价格变化，若出现超预期因素，及时调整操作策略。

徽商期货-钢材：高位供给遇淡季需求，价格承压难涨

1.铜价整体从中东地缘冲突带来的情绪性深度回调行情中逐步恢复后转为震荡。2.长周期铜价依然应以偏多思路对待，当前的宏观不确定性下，若盘面出现相对低位则是建仓的较好时机。

徽商期货-铜：宏观不确定性仍存，长期趋势不改

1. 4 月国债期货强势上涨，其中超长债涨幅较为明显，资金面宽松叠加基本面走弱对债市形成支撑，“期限小作文”未兑现，进一步推动超长债上涨。2. 一季度经济数据维持韧性，整体呈现外强内稳特点。但3月以来出口大幅回落，投资小幅回落，消费季节性回落，由于大部分经济数据表现不及预期，对于4 月的国债期货多头行情有所支撑。3. 往后看，随着未来超长期特别国债的发行和地方政府专项债发行进度的加快，基建投资仍有支撑。制造业投资受益于工业企业利润的修复，或能维持韧性。但当前居民避险情绪提升、消费意愿不足，消费预计仍需政策提振，内需不足也会进一步拖累 CPI 的修复情况，基本面对于债市的影响预计多空交织。4. 4 月央行公开市场操作以削峰填谷为主，市场流动性充裕的政策基调并未发生变化。但当前DR001 已经回到1.2%附近，进一步宽松空间有限。5. 4 月底的政治局会议对经济的表述比较乐观对货币政策的表述上用“前瞻性、灵活性和针对性”替代了“灵活高效运用降准降息”，二季度降息的概率极小，因此5月货币政策对于债市的支撑略显不足。6. 综合考虑基本面、资金面、政策面及供给因素，债市5月仍为多空博弈状态，或维持震荡走势。风险提示：央行货币政策超预期收紧基本面超预期修复

徽商期货-多空交织，国债期货震荡为主

摘要 &nbsp; &nbsp; &nbsp; 期货价格走势方面，截至 11 月 27 日，多晶硅主力合约下跌 1.62%，多晶硅 2601 合约波动区间 51150-56580 元/吨，月初，价格冲高后回落。主要是因为市场可能延续了此前的一些乐观预期。但随后价格回落，是因为市场逐渐意识到多晶硅整体仍处于供需宽平衡格局，供应端的减产预期并未完全兑现，而下游需求增长也较为缓慢，难以支撑价格持续高位。月中整体呈震荡下行态势，因枯水期等因素有减产可能，但整体产能依然较大，库存处于高位，供应压力依然存在。需求端，下游硅片、电池片等行业排产下降，对多晶硅的采购需求不积极，导致多晶硅价格缺乏上涨动力，只能在震荡中下行。月末，出现一定反弹。受反内卷压力，企业主动降价意愿低。同时，西南枯水期带动部分企业减产检修，供应收缩预期对价格形成支撑。 &nbsp; &nbsp; &nbsp;展望 12 月，供应端，四川、云南进入枯水期深水区，水电电价上涨，叠加发电能力下降，当地多晶硅企业减产比例将进一步提升，西南地区月度产量将减少。尽管新疆、青海等地有部分复产产能爬坡，但难以完全抵消西南减产影响，12 月国内多晶硅产量预计回落至 12 万吨附近，供应端压力有所减轻。N 型产业链需求刚性：受益于 TOPCon 电池渗透率提升，N 型硅片（尤其 182mm 及以上尺寸）排产环比增长，对应 N 型复投料采购需求保持稳定，现货成交价格维持 5.2-5.5 万元/吨，对期货价格形成局部支撑。P 型产业链需求疲软：国内集中式光伏项目因招标价持续走低，部分项目延期，导致 P型硅片排产环比下调，P 型电池企业开工率维持在低位，对普通料采购意愿较弱，拖累整体需求。拉美、中东等新兴市场对高效组件需求激增，但国内组件企业受限于成本压力，出口订单多以长单为主，对短期多晶硅采购的拉动作用有限，难以扭转国内需求疲软格局。12 月多晶硅期货市场缺乏明确的趋势性驱动，供需双弱、高库存与政策预期将共同主导宽幅震荡格局。价格上行空间受限于需求疲软与库存压力，下行空间受限于成本支撑与政策托底，操作上需重点关注收储政策落地进展及下游排产变化，以区间交易为主，警惕政策舆情引发的短期波动风险。关注 5.0-5.9 万元/吨区间内高抛低吸。 <img src="https://imgqn.smm.cn/shmm/research_center/files/XLkrE20251202084750.png" alt="" data-href="" style="">

黄闻杰

【瑞达月报】多晶硅入枯水期减产显著 消息影响加剧波动？

摘要期货价格走势方面，截至 11 月 27 日，工业硅主力合约上涨 0.71%，工业硅 2601 合约波动区间 8835-9545 元/吨，月初，主力 合约价格震荡下行，市场对工业硅下游需求的担忧成为价格走势的 主导因素。中旬，工业硅主力合约价格走势较为复杂，先出现下跌 后又有所回升。10 月供应端新疆产区产能持续释放，对价格形成 一定压制核心需求多晶硅存在减产预期，使得整体供需面单边驱动 不明显。因为仓单持续注销，仓单注销压力减缓，在一定程度上改 变了市场的供需预期月末工业硅期货价格维持震荡运行。进入枯水 季，电力价格抬升成本以及季节性主动减产，但北方大厂提产使得 供应难以出现明显下降。同时，下游采购心态保持谨慎，总库存仍 在高位，短期去库速度放缓，市场多空双方博弈加剧。 展望 12 月，西南地区作为工业硅主产区，枯水期减产已成为 影响供应的核心因素。进入 12 月，云南、四川等地水电供应持续 紧张，电价维持高位，进一步抬升工业硅生产成本。北方地区虽具 备能源成本优势，但在 12 月增产面临多重制约。实际增产幅度有 限。综合南北产区情况，预计 12 月全国工业硅产量将延续下降态 势，较 11 月进一步收缩。当下多晶硅价格虽维持稳定，但下游硅 片、电池片价格出现下滑，终端光伏装机需求增速放缓，部分多晶 硅企业已主动减产应对。不过，在全球能源转型大背景下，光伏行 业长期增长趋势未变，头部多晶硅企业为稳定市场份额，对工业硅 采购仍维持一定刚需，且随着部分低效产能逐步出清，行业集中度 提升，大型企业在采购工业硅时对价格的话语权增强，或促使工业 硅价格走势更为理性。有机硅行业“反内卷”行动持续推进，12 月企业减产意愿强烈。近期有机硅 DMC 报价回升，但企业开工意愿 依旧偏低，下游需求在价格上涨后持观望态度，行业库存有所累积。 在此背景下，有机硅企业对工业硅采购将更为谨慎，多以刚需采购 为主，难以形成大规模增量需求。但从长期看，随着有机硅行业集 中度提升，产品结构向高端化优化，对高品质工业硅的需求有望稳 步增长。铝合金行业在 12 月生产相对平稳，对工业硅维持刚需采 购。铝合金 ADC12 价格受铝价波动影响小幅回调，但行业整体开工 率稳定，汽车、建筑等下游领域对铝合金需求无明显变化，未给工 业硅需求带来显著增量或减量。不过，随着新能源汽车产业发展， 铝合金在电池壳、电机壳体等部件应用增加，一定程度上稳定了对 工业硅的需求。从价格区间来看，工业硅期货主力合约 2601 价格 有望在 8800-9500 元/吨区间震荡运行。<img src="https://imgqn.smm.cn/shmm/research_center/files/acVnn20251202083436.png" alt="" data-href="" style=""/>

【瑞达月报】工业硅枯水期成本慢上行 需求减弱压制期价？

&nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; 摘要 回顾 11 月份，沪锡期价大幅上涨，沪锡主力合约涨幅约 7.4%。供应端缅甸佤邦锡矿复产推进，但进度相对缓慢；同时其他地区锡矿供应存在不确定性，国内锡矿进口维持低位，原料紧张担忧持续。需求端电子产品领域仍未实质性回暖，高锡价也进一步抑制了现货市场的采购积极性，普遍以刚需为主。在宏观氛围改善情况下，市场挺价意愿较高，对锡价构成支撑。展望 12 月份，宏观面，美联储褐皮书显示经济放缓的风险有所加大，12 月降息预期增加，美元指数承压运行。中国经济数据表现偏弱，但货币剪刀差再次扩大，市场环境弱稳运行，内需乏力依旧是主要矛盾，后续宽松刺激政策有望陆续出台。基本面，国内锡矿进口供应仍相对较紧，锡矿加工费维持低位。10 月份缅甸雨季结束，缅甸南部提供了部分增量，且品位较高，实际金属量增量明显；但其地地区供应仍具有较大不稳定性，整体锡矿进口量仍处于较低水平。冶炼端，云南地区炼厂恢复生产，精炼锡产量回升，不过当前锡矿原料紧张，大部分企业原料库存还是偏低，当前锡精矿加工费对大多数企业来说处于亏本状况，预计精炼锡产量继续受限，同比仍缺乏增量。进口方面，印尼 10 月出口量远低于预期，缓解此前市场对供应增长的担忧。同时国内进口维持亏损状态，预计进口锡数量将有下降，不过海外 LME库存有所回升，仍需关注进口窗口修复的可能；出口精锡数量预计维持稳定。下游方面，传统消费旺季表现不及预期，但需求存在一定韧性，企业多以逢低刚需补库为主。镀锡板企业保持高开工率，出口表现强劲提供支撑；光伏行业前期因需求前置跌至低点，目前正逐步恢复正常节奏；电子行业增长趋势放缓，费城半导体指数出现回调，不过长期行业处于增长周期，带动锡需求逐渐改善。国内库存有所增加，因锡价上涨，下游采购氛围减弱。预计 12 月份，沪锡价格震荡偏强，运行区间300000-320000元/吨。<img src="https://imgqn.smm.cn/shmm/research_center/files/hGrIr20251201180253.png" alt="" data-href="" style=""/>

王福辉

【瑞达月报】锡矿供应仍有担忧 需求韧性锡价强势？

&nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp; &nbsp;摘要 回顾 11 月份，沪锌期价冲高回调，沪锌主力合约涨幅约 0.3%。供应端，国内锌 矿加工费在 11 月快速下调，这直接反映了国内矿石供应紧张，冶炼厂在抢购国产矿。在利润压力下，精炼锌产量或有小幅下降，但幅度有限。需求端，下游表现偏弱，受房地产和基建拖累，镀锌板库存压力较大。然而，海外 库存处于低位水平，国内出口窗口打开，精锌流出数量增加，缓解国内供应压力。展望 12 月份，宏观面，美联储褐皮书显示经济放缓的风险有所加大，12 月降息预期增加，美元指数承压运行。中国经济数据表现偏弱，但货币剪刀差再次扩大，市场环境弱稳运行，内需乏力依旧是主要矛盾，后续宽松刺激政策有望陆续出台。基本面上，上游锌矿进口量下滑，因内外比价继续走差，中国进口锌精矿亏损扩大；国内炼厂原料冬季储备已经启动，更倾向采购国产锌精矿，不过炼厂采购国产矿竞争加大，国内外加工费均明显下跌，国内炼厂利润收缩。关注到国内炼厂有年底冲量操作，因此预计原料成本压力将在明年初开始显现。同时海外锌矿增产进度较慢，叠加海外冶炼厂成本较高，精炼锌生产继续受到限制。近期沪伦比值维持低位，国内进口亏损，且出口窗口保持打开，预计未来将转为净出口局面，缓解国内供应压力。需求端，下游需求复苏力度不足，市场以逢低按需采购为主，现货升水维持低位，库存处于偏高水平。镀锌板需求淡季临近，累库压力较大，并且虽然中美关税局势显著降温，但前期抢出口或影响后续外需表现。终端方面，汽车产销稳步增长，但房地产市场弱势调整状态，基建投资增速放缓。预计 12 月份，沪锌价格震荡偏弱，运行区间 22000-22800 元/吨。<img src="https://imgqn.smm.cn/shmm/research_center/files/SWakS20251201174810.png" alt="" data-href="" style=""/>

【瑞达月报】产量高位需求淡季 库存偏高锌价承压？

陈思嘉

【瑞达月报】需求暂弱预期向好，沪铜或将震荡运行？

宏观：美联储7月维持联邦基金利率不变，进口关税推升商品价格致美国6月消费端通胀CPI和PCE年率有所升高，但因美国5-7月新增非农就业人数或大幅下修或远不及预期，美国经济呈现“滞胀”特征，使美联储9/10/12月降息预期升温。

05-07	徽商期货	徽商期货-沪镍：印尼政策驱动多头行情，高位震荡偏强	徽商期货研究所	20页
05-07	徽商期货	徽商期货-钢材：高位供给遇淡季需求，价格承压难涨	徽商期货研究所	20页
05-07	徽商期货	徽商期货-铜：宏观不确定性仍存，长期趋势不改	徽商期货研究所	20页
05-07	徽商期货	徽商期货-多空交织，国债期货震荡为主	徽商期货研究所	20页
2025-12-02	瑞达期货	【瑞达月报】多晶硅入枯水期减产显著消息影响加剧波动？	黄闻杰	9页
2025-12-02	瑞达期货	【瑞达月报】工业硅枯水期成本慢上行需求减弱压制期价？	黄闻杰	10页
2025-12-01	瑞达期货	【瑞达月报】锡矿供应仍有担忧需求韧性锡价强势？	王福辉	15页
2025-12-01	瑞达期货	【瑞达月报】产量高位需求淡季库存偏高锌价承压？	王福辉	18页
2025-12-01	瑞达期货	【瑞达月报】需求暂弱预期向好，沪铜或将震荡运行？	陈思嘉	17页
2025-08-06	宏源期货	有色金属周报（电解铜）	宏源期货	36页